在申万宏源证券2025年资本市场投资年会上，A股策略首席分析师傅静涛对2025年的A股投资策略进行了展望。他提出牛市“起手式”的两波行情和牛市的三块拼图为核心观点。

傅静涛首先提出了一个问题：是否应以牛市为前提来看待当前市场？他指出，根据历史上的牛市规律，牛市需要三块拼图。目前第一块拼图已经具备，即增量资金持续流入A股，市场交易能力达到历史上标准模式。自924行情反弹以来，A股交易博弈剧烈程度已达牛市级别，融资余额提升、被动基金规模扩张以及中小投资者定价影响力增强是资金供需的三个变化。

股市至少要有基本面的周期性改善，并且这种改善需有趋势性的逻辑。傅静涛认为，中国经济发展方式的重构将是内循环和外循环同步的结果，牛市级别的乐观预期可能来自大国博弈的破局点。他还提醒，交易博弈主导行情也有自身规律，不应轻言颠覆体系。

出口已成为A股顺周期行业最重要的核心驱动力。在预测中美政策相对影响下的A股盈利前，傅静涛强调了三点：国内财政刺激的效果需看能否持续；在美国加关税和国内政府发力的过程中，大国崛起仍将面临挑战；解决国内问题不能忽视海外因素。

关于房地产引入消费及中国经济的信息供应等热点话题，傅静涛表示这些讨论实际上涉及中国经济转型和系统性传播的问题。他认为经济循环边界的竞争是中美利益的核心，因此海外因素不可忽略。

从需求端及供给侧的角度看，2025年供给压力缓和逻辑已清晰，2025-2027年将是中游制造历史级别的供给缓和波段。傅静涛预计2026年会看到这一波供给增速的低点，2027年可能仍处于底部震荡状态。随着房地产对中国的影响下降，出口成为一个重要基础。

国内财政货币共振发力是必行之举，特朗普加征关税后国内政策充分对冲是现阶段的合理预期。此外，房价见底确认将带来上行风险，但质变还需等待。财政发力和关税影响在总量上可能对冲，短期消费刺激可带来数据脉冲式改善，但中期持续性取决于国内外政策的相对力量。

A股盈利预测方面，傅静涛提出几种情况：2025年全A两非盈利增速8.2%，下半年业绩增长两位数；若特朗普达成60%关税政策，实际GDP冲击1.5%，A股两非收入增速进一步下滑至历史低点；贴近当前市场预期，中短期基本面不弱，但后续下行担忧延续，风险偏好可能受抑制。

傅静涛认为2025年可能是牛市的第一波行情，可能是震荡市场。下半年基本面开始体现改善，2026年A股盈利能力拐头向上可见度提高，这可能是真正的大级别上涨行情起点。主动管理永远有生命力，2025年可能是主动管理否极泰来的年份。

资本市场改革也是一个重要机会来源，特别是并购重组和回购注销。年内并购重组政策已优化三次，A股估值明显抬升，一级市场相对二级市场的性价比改善加速。回购注销将成为市场主流，在2025年大概率会出现极具法律影响力的标杆型趋势。