上周（11月25日-12月1日），国家统计局公布了11月的PMI数据，制造业PMI好于预期，连续两个月在荣枯线上方，从这也可以看出制造业回暖的迹象。与此同时，国内地方债化债供应放量，多地公告发行再融资专项债券置换存量隐性债务。而随着化债的持续推进，市场也对接下来的降准预期开始升温，进而也会影响到债市未来的走向。

制造业PMI连续两个月在荣枯线上方

11月30日，国家统计局公布11月PMI数据，制造业PMI为50.3%，前值50.1%；非制造业PMI为50%，前值50.2%。从整个数据面反映的情况来看，需求修复加快，企业预期继续向好。

有分析指出，11月的制造业PMI景气度连续扩张，表征内需的新订单指数和外需的新出口订单指数联袂大幅上扬，需求的回暖带动利润的回升，企业不再去库，产成品库存止跌反弹，生产动能明显回升。

冠通期货的研报分析指出，伴随着企业采购量的攀升，生产端的扩张进一步强化，继而提振着企业的生产经营活动预期。只是，价格端重新拐头下行，为今后景气度的进一步扩张埋下了隐患。

不过，制造业的回暖与地方化债的推进不无关系，一定程度显示了增量政策组合拳的脉冲效应。记者从多方统计的地方性化债需求来看，近期各地的动作频繁，而这也让投资界进一步对降准预期有所期待。

广州期货的研报统计，全国已有18个省份和大连、宁波、青岛、厦门等4个副省级城市公告发行再融资专项债券置换存量隐性债务，合计金额已达13613.49亿元。其中，江苏、贵州、湖南、河南、辽宁均两次公告发债置换存量隐性债务。

另据公开消息，11月12日，河南打响以地方政府再融资专项债券置换存量隐性债务的“第一枪”，于11月15日发行规模318亿元、期限10年的专项债券，募集资金拟用于置换存量隐性债务。

众所周知，自9月底政策利率下调后，政策利率按兵不动，11月LPR报价亦维持不变，年内降息概率较小。此外，央行提出存款利率“降不动”问题，这意味着存款利率进一步下行仍有空间，且存款利率下行对利率中枢的引导作用将会加强。

广州期货的研报分析指出，降准方面央行近两周公开市场操作持续净投放，并于10月底以买断式逆回购提前布局缓解流动性，但随着政府债供应放量及年末资金需求，市场预计年内再一次降准概率仍大。

上周中长债基金表现出众，未来关注政策博弈影响

说起降准的预期，业内不少观点认为，这也将给债市带来影响。央行行长潘功胜此前公开表示，“预计年底前视市场流动性情况，择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点”。

中信证券分析指出，考虑到目前潜在的流动性压力，12月不排除央行降准50bps。此外，也不排除央行通过买断式逆回购、国债买入等多种工具配合来熨平资金面波动。

上周，各类型债券型基金表现较好，中长期纯债基金在纯债基金中更胜一筹。Wind统计显示，德邦锐裕利率债A以周收益率1.3773%排在纯债基金第一位。从纯债基金的平均收益率水平来看，上周的情况显示，中长期纯债基金的平均净值收益率为0.226%，短债基金为0.1208%。

当然，也有分析指出，年内货币政策宽松确定性仍存。国联证券的研报分析指出，短期来看，资金利率有望趋于企稳，央行或利用创新公开市场操作工具对冲到期压力，降准存在必要性但迫切性不高。

关于投资建议，国联证券表示，近期关注政策博弈影响，关注供给扰动，长期看增量政策。

具体来看，财政发力的量和节奏或将成为市场关注点，对于宽信用的支撑力和经济复苏的拉动力将影响债市走势。持续关注12月的政治局会议及中央经济工作会议释放出的信号。在经济基本面确认企稳前，债市行情未尽，年内10Y国债收益率或在2%-2.2%区间震荡。

“从曲线上来看，后续在宽货币预期下，短债确定性或更高，但是考虑到当前曲线已经走陡，预计后续走陡空间或有限。”国联证券表示，政策落地后，短债与同业存单确定性较高、城投债或存在机会、长端利率债短期内仍处于低位震荡，建议保持观望，但长期随宽松货币政策有望进一步下行。

上周各类型债基头部业绩产品统计（来源：Wind）